引言 

随着我国国内外贸易的发展,商业保理作为能够实现融资,应收账款管理的综合性金融服务,受到了买卖双方的欢迎。近年来，商业保理资产证券化业务发展迅猛。在交易所市场，自2017年交易商颁布《非金融企业资产支持票据指引》（修订稿）以来，商业保理资产证券化产品(ABN)累计发行规模约730亿。本文拟从法律实务角度对商业保理企业发起保理资产证券化项目的相关要点进行分析。

作者 | 焦勇

来源 |上海市百汇律师事务所

一、商业保理概述

保理起源于商务代理活动，美国和欧洲是现代保理的两大发源地。1987年10月中国银行与DISKO FACTORING BANK（德国贴现和贷款公司）签署国际保理总协议，中国的保理业务开始萌芽发展，保理的最大优势是将应收账款变现融通向卖方提供贸易融资。

中国服务贸易协会2020年10月15日发布的《商业保理术语》中将保理服务定义为：以应收账款债权人转让其应收账款为前提，集资金融通、应收账款管理、应收账款催收、应收账款债务人付款担保于一体的综合性服务。

商业保理是保理业务一个分支，是与银行保理相对应的概念。所谓商业保理是指应收账款债权人将现有的或者将有的应收账款转让给保理人，从而由保理人提供资金融通、应收账款管理或者催收、应收账款债务人付款担保等服务的商事行为。

2021年1月1日，我国正式实施的《民法典》将保理合同作为典型合同纳入第三篇合同分则第十六章，并设置了九条进行专章专节规定，弥补了保理合同在法律层面的缺位。同时，《民法典》第七百六十一条对保理合同进行了定义：保理合同是应收账款债权人将现有的或者将有的应收账款转让给保理人，保理人提供资金融通、应收账款管理或者催收、应收账款债务人付款担保等服务的合同。

二、商业保理资产证券化业务概述

（一）商业保理资产证券化的定义

资产证券化（ABS）是以基础资产未来所产生的现金流作为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上通过合法程序发行资产支持证券的融资工具。

商业保理资产证券化是保理公司出于融资需求，将从各个卖方手中受让的缺乏即期流动性，但具有可预期的、稳定的未来现金流的应收账款集中起来，通过设立SPV形成应收账款的资产池，然后对这些资产进行信用评级和分层，将其转变成可流通的资产支持证券。

（二）商业保理资产证券化的意义

2015年5月，上海摩山商业保理有限公司成功发行“摩山保理一期资产支持专项计划”，成为我国首单以商业保理公司归集的应收账款形成的融资债权作为基础资产发行的资产证券化项目，该资产证券化项目募集资金4.38亿元。

商业保理公司将其通过叙作保理业务，受让应收账款形成具有可预期的、稳定的未来收入现金流的应收账款集中起来，形成应收账款的资产池，通过依法构建的交易架构和基础资产的风险隔离，同时进行信用增级，将该等基础资产转换成可流通和出售的证券。

商业保理资产证券化系我国经济转型升级实施高质量发展之大势所趋，其作为新型的金融工具有助于企业开展多元化融资开拓新的融资渠道，提高企业直接融资比重，帮助企业盘活存量资产，降低融资成本，通过特殊载体的实质性交易将基础资产从资产负债表中予以剥离（出表）进而可实现表外融资、优化企业财务指标和提升企业的核心竞争力。

三、商业保理资产证券化的交易结构

（一）商业保理资产证券化的主要法律主体

1、原始权益人

商业保理资产证券化的原始权益人（发起人）为商业保理公司，商业保理公司将其从供应商（应收账款债权人）处受让的应收账款（资产基础）进行归集形成资产池，然后将该等资产转让给为实现资产证券化而设立的特殊目的载体（SPV），商业保理通过转让基础资产获得交易对价，实现资金融通。

2、资产证券化的发行人

资产证券化的发行人指为完成资产证券化而专门设立的独立的法律主体即特殊目的载体（SPV），其拥有独立民事权利和承担独立民事义务，商业保理资产证券化通过设立资产支持专项计划实现基础资产与原始权益人的风险隔离，使其从法律属性方面具备合规的证券化条件。商业保理资产证券化一般由券商设立的“专项资产管理计划”担任SPV，其通过合法的交易机制受让商业保理公司符合条件的基础资产构建资产池以发行资产支持证券（ABS）。

3、计划管理人 

商业保理资产证券化的计划管理人一般由券商或基金子公司担任，商业保理公司资产证券化计划管理人职责包括专项计划的发起与设立、代表SPV从原始权益人处受让基础资产、委托银行进行资金托管、为资产服务机构商管理基础资产等。

4、资产服务机构

商业保理资产证券化的资产服务机构大多由作为原始权益人的保理公司担任，主要是基于保理公司作为专业的应收账款管理和催收服务机构，对基础资产的情况比较熟悉，其管理应收账款和与相对应的主体更容易沟通和对接，对风险的控制有针对性和更具专业化。

5、托管人

资金托管人指受资产支持计划的委托，对基础资产进行资金托管的机构，一般由商业银行担任。

6、增信机构

增信机构是指为了增强资产支持证券的吸引力，提升资信水平，为发行的资产支持证券提供担保、差额支付承诺等相应信用支持的主体，一般由原始权益人、提供担保的第三方和专门的增信机构担任。

7、投资者

商业保理资产证券化投资者指通过合法市场购买已发行的资产支持证券的适格主体，包括个人投资者和机构投资者。

（二）商业保理资产证券化交易结构

商业保理资产证券化的原始权益人将其受让的多笔应收账款进行集中归集组建资产池，承销商发起资产支持计划设立特殊目的载体（SPV），以SPV作为独立运作主体受让原始权益人入池的合规基础资产，并向原始权益人支付交易对价，资产支持计划以其受让的基础资产完成证券发行。通过一系列的交易结构设计和相应的制度安排，实现原始权益人存量资产的变现融资。

 商业保理资产证券化交易结构如下： 

四、商业保理资产证券化业务之律师服务内容和尽职调查要点

2014年11月19日以来，中国证监会就资产证券化陆续出台《资产支持专项计划备案管理办法》、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》、《证券公司设立专项计划发行资产支持证券申请文件清单及要求》、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》等一系列规章和规范性文件，明确关于资产支持专项计划备案管理办法及负面清单，将资产证券化由审批制改为备案制，这意味着企业资产证券化业务进入“常态化”发展阶段。自资产证券化实施备案制以来，随着我国经济结构转型升级和企业日益多元化的融资需求，商业保理资产证券化业务规模逐步扩大，资产证券化业务也得到国家政策的大力支持，国内商业保理业务被赋予十倍的资金杠杆，商业保理资产证券化将有广大的市场前景。

商业保理资产证券化业务的合规开展，离不开律师的深度参与和专业支持，律师从事商业保理资产证券化业务的主要服务内容和尽职调查要点主要有：  

（一）律师从事商业保理资产证券化业务的主要服务内容

1、对商业保理公司发行资产支持证券的可行性进行法律分析和论证，提供专业意见和建议。

2、对商业保理公司用于发行资产支持证券的应收账款进行法律核查，梳理该等基础资产的交易背景、基础合同的合法性、贸易真实性、权利完整性、可转让性，为合法发行资产支持证券提供专业法律支持。

3、结合对商业保理公司转让的应收账款梳理情况和承销商拟订的资产证券化发行方案，协助发行人确定资产池的规模和入池的应收账款，协助构建资产支持专项计划。

4、商业保理公司和资产支持计划的管理人、资产评估机构、律师事务所、会计师事务所、资信评级机构以及增信机构结合实际情况，充分论证后完成交易架构的设计，律师对交易架构是否符合基础资产真实出售、产权独立、权利完整、风险隔离等合法合规性要求发表法律意见。

5、协助设立特殊目的载体SPV，根据资产证券化发行方案，准备和拟订设立SPV的有关法律文书，协助完成SPV的注册登记。

6、设立SPV后，商业保理公司应将拟入池的应收账款向SPV进行实质性转让以符合真实出售的合规要求。律师在此过程中，开展合法合规性核查的同时，还负责起草基础资产转让给SPV的交易合同即《资产买卖协议》，该《资产买卖协议》由原始权益人与资产支持计划管理人签署。

7、商业保理公司发行资产支持证券，一般由原始权益人担任资产服务机构，为了保障基础资产的稳定和可持续运营管理，律师起草《资产服务协议》，由管理人与资产服务机构签署《资产服务协议》。

8、为了顺利推进商业保理资产证券化产品的发行和认购，由中立的信用评级机构对SPV拟发行的资产支持证券进行信用评级。在资信评级的过程中，发行人为了提升本次发行证券的信用水平一般会采取相应的增信措施包括原始权益人承诺差额支付、更高资信等级的主体提供担保等，律师对增信措施的合法合规性进行法律论证。

9、协助管理人维护基础资产的日常管理、变更及催收，协助管理人制作《资产管理报告》。

10、对商业保理公司发行资产证券化的投资人适格性进行核查，对发行资产支持证券进行见证，拟订管理人与投资人签署的《认购协议及风险揭示书》。

11、为保证商业保理公司发行资产支持证券募集资金的专款专用和资金安全，管理人委托商业银行作为托管人对专项计划资产进行托管并签署《托管协议》；资产服务机构与管理人委托监管银行对募集资金进行监管并签署《监管协议》，律师负责起草《托管协议》、《监管协议》；

12、对于资产证券化增信涉及内部增信如差额支付承诺，律师起草原始权益人签署的《差额支付承诺函》；涉及外部增信如第三方提供担保的，律师起草担保人与管理人、原始权益人签署的《担保协议》。

13、结合律师的全程参与和对发行资产支持证券的法律核查，出具设立保理资产支持专项计划之法律意见书，并同意作为资产支持证券申请发行的备案文件进行报备和披露。

14、资产支持证券申请文件报交易所等备案机构后，备案机构对此进行审核并出具反馈意见，律师对反馈意见中涉及的法律事项或需要进一步核查和补充完善的内容发表补充法律意见。

15、资产支持证券到期清算与终止时，律师出具终止法律意见和协助出具《清算报告》等文书。

（二）商业保理公司资产证券化律师尽职调查要点

1、对原始权益人及基础资产进行尽职调查

 商业保理公司作为原始权益人发起实施资产证券化，律师根据承销商的整体安排，尽早开展对原始权益人及基础资产进行尽职调查，有利于资产支持计划及交易架构设计具备合法合规性基础。

对原始权益人的尽调主要包括：原始权益人的主体资格是否符合发行资产支持证券，自设立以来是否存在影响本次发行的重大资产重组或产权转让事项、历史沿革中的历次变更包括股权转让、增资、减资等是否合法合规。

律师结合有关法律法规和规范性文件的规定及负面清单的要求，对拟入池的基础资产进行尽职调查的主要内容为：

（1）收集基础资产明细，核查基础资产对应的全部合同是否合法有效，核查其交易背景及基础情况和交易的真实性，核查保理公司是否提供了真实、有效、合法的保理服务、核查交易是否存在被抵消、撤销的情形以及是否有违约记录。

（2）收集做为基础资产的应收账款原始凭证和交易手续，核查其交易对价的公允性，核查保理公司对拟入池的应收账款是否拥有完整的所有权。

（3）核查基础资产项下的融资人、债务人是否涉及地方政府或地方政府融资平台公司。

（4）核查商业保理公司对基础资产所包含的全部保理融资债权的到期款项是否已按时足额偿还、是否有逾期未偿还或其他违约情形、核查是否存在商业纠纷。

（5）核查用于资产支持证券的入池应收账款的账期与资产支持专项计划期限的匹配性。

（6）核查同一保理合同项下在授信额度内已批准发放的保理融资款是否全部支付予融资人，核查其叙做保理业务的完整性。

（7）根据《民法典》第五百四十五条的规定，除当事人约定情况外，依据合同性质或法律规定不得转让的债权，均不具有可转让性，比如以特定身份为基础的债权（如抚养费请求权、养老金请求权）、以特定债权人为基础的债权（如工资、伤亡补助金）。对此，律师核查基础资产应收账款是否存在转让限制、是否可以进行合法有效的真实转让。

（8）核查拟入池的应收账款是否设定质权等权利受限情形、是否存在权利瑕疵、是否涉及国防、军工或其他国家机密。

（9）核查基础资产是否符合资产池分散度的要求，根据应收账款资产证券化产品“基础资产池应当具有一定的分散度，至少包括10个相互之间不存在关联关系的债务人且单个债务人入池资产金额占比不超过50%”的要求，核查相应指标是否符合该要求。同时，按照“符合以下条件之一的，可免于上述关于债务人分散度的要求：基础资产涉及核心企业供应链应付款等情况的，资产池包括至少10个相互之间不存在关联关系的债权人且债务人资信状况良好；原始权益人资信状况良好，且专项计划设置担保、差额支付等有效增信措施。符合条件并免于债务人分散度要求的，管理人应当在计划说明书中披露基础资产池集中度较高的原因及合理性，充分揭示风险，设置相应的风险缓释措施”的规定，核查资产支持证券的发行免于债务人分散度要求是否符合该规定。

2、核查资产证券化发行方案的合法合规性

律师核查资产证券化发行方案是否符合《民法典》、《公司法》、《票据法》、《信托法》以及证监会、银保监会、央行、财政部等部门规章、规范性文件的规定。

3、对资产支持计划和交易架构的合法合规性进行核查

按照法律法规和规范性文件的规定，结合基础资产的实际情况，规范构建资产支持计划、SPV及交易架构是资产证券化能否落地实施的基础。律师结合尽职调查的情况，核查资产支持计划、SPV及交易架构的独立性、与原始权益人的风险隔离性。律师与负责本次发行的审计机构即会计师事务所沟通了解入池的基础资是否能够产生独立可预测现金流、是否具备可特定化的财产权益属性，对资产支持计划交易架构是否合法合规进行核查、对SPV资产支持计划的资产是否独立于计划管理人及其风险隔离情形进行核查。

4、对资产支持计划增信措施的核查

商业保理资产证券化资信评级关注入池应收账款债务人的偿还能力和付款信用，同时会结合实际对其进行增信。律师需核查资产支持计划提供增信措施的主体适格性、担保和承诺差额支付的决策程序合法性，比如核查差额支付的承诺、担保方提供的担保，是否根据《公司法》和其《公司章程》的规定履行了股东会（股东大会）、董事会等相应的内部决策程序。

为了适应资产证券化业务新发展阶段和市场需求，2022年12月2日，沪深交易所分别发布《上海证券交易所资产支持证券业务规则(征求意见稿)》、《深圳证券交易所资产支持证券业务规则(征求意见稿)》，向社会公开征求意见。此举系自2014年资产支持证券备案制实施以来，沪深交易所进一步优化资产证券化制度供给的重要举措，将有效激发市场创新发展活力，促进债券市场高质量发展，增强服务国家战略和实体经济的质效，推动资产证券化市场规范健康发展。